來源：價值中國 作者：溫天納
創新？還是走回頭路？八年半前，筆者首次應邀到人民大會堂演講，當時在場外首次與馬云碰面，關于阿里巴巴的爭端，心中也覺可惜。幾天前，筆者在中央電視臺的中、英文頻道專訪中特別談到自己的看法，也希望借此欄重溫一件朋友或許遺忘掉的事情。
同股不同權非“創新”
“同股同權”是目前香港金融市場的理念，因阿里巴巴的合伙人制度問題，觸發大家再次討論發行Ａ、Ｂ股的可行性。不過，任何年紀超過４０歲的香港投資者，都會依稀記得同股不同權的ＡＢ股架構，在上世紀７０至８０年代在香港風行一時流行。可是，由于這種架構引起眾多的問題與爭議，在１９８９年香港聯合交易所就宣布禁止發行同股同權不同權的Ｂ股。
現在眾人討論的所謂“創新”，嚴格來說并非什么創新。在上世紀７０年代前，香港是英國殖民地，英資雄霸香港，但是在股權上慢慢地受到華資的沖擊，不少以往在上海存在龐大業務的英國商人心里害怕香港回歸，既又賣股套現，又想保住控股權，于是就出臺了這種同股不同權的ＡＢ股計劃，防止被華資吞并。Ｂ股面值通常只有Ａ股面值的１╱５至１╱１０，不過投票權卻同樣是一股一票，的確，這也保住了英國人對部分英姿企業的控制權。當年這趨勢猶如“傳染病”一樣，一發不可收拾，連其他藍籌股也想發Ｂ股，不過最終因龐大的輿論壓力而擱置。
目前看似阿里巴巴已放棄香港，將轉往美國上市，不過事情能否急轉彎，還是要看美國監管機構的立場和取態。上周，筆者在經濟日報集團《經濟通》也曾撰文談到這事。
要“第一”，還是要堅持
的確，事情對雙方而言，均是一個痛苦的決定。在過往一段長時間，香港在環球新股集資額均排名在前列。不過，今年卻陷入煩惱尷尬的處境。為何筆者這樣說？早前，香港投資銀行界一直在爭取阿里巴巴赴港上市，理論上這對各方也是有利的，阿里巴巴在中國的國際市場上市，香港有了阿里巴巴，２０１３年的環球新股排名有望奪冠。
不過，目前程序卻陷入僵局。阿里巴巴有自己的文化，也有企業的堅持。與此同時，香港金融監管陷入抉擇的煩惱，究竟要當“第一”？還是堅持一貫的做法？事緣阿里巴巴采用合伙人制度，明顯與香港采用的同股同權的理念相沖，香港企業管治的路過往也走得不容易，經過數十年才走到這一步，究竟是收是放？這個抉擇來得也痛苦。
谷歌股權的三級制
特殊的合伙人制度看似在美國并沒有上市先例，不過同股不同權卻是存在先例的。當中，不少人引以為鑒的就是“谷歌”２００４年的上市案例，有朋友問到，既然當年美國證監會明顯容許同股不同權，為何香港監管當局卻不放行？
谷歌在２００４年上市，當時就引入了一種特殊的ＡＢ股制度，兩位企業創始人獲分配Ｂ股，其他公眾股東則獲分配Ａ股，特別的是Ｂ股的投票權竟為Ａ股的十倍。在ＡＢ股雙股并行的制度下，確保了兩位創始人能以較小的持股控制大局，更持有過半的投票權。
谷歌上市后，企業不斷有集資行為，都是以Ａ股進行，而兩位創始人也有減持Ｂ股套現，他們對企業的控制權正一步步滑落。創始人也沒有“坐以待斃”，有一項嶄新的建議提交了董事局，就是創立并發行一種Ｃ股，可是這新品種連投票權也沒有，主要用于未來的收購、員工認股權證，以及其他融資需要。
�。霉傻菆鱿笳髦髽I在未來無論如何增發融資，若兩位創始人不大比例拋售手上持有的Ｂ股，其對企業的控制可以穩如泰山千秋萬世。當時，董事會同意這建議，不過不少Ａ股股東卻反對，參考報告，當時在股東大會上只有不到１３％的Ａ股股東贊成這計劃，不過因Ｂ股擁有更大的投票權，計劃依然順利通過。
因Ｃ股的出現和通過，在美國引發了法律訴訟問題，而當地法院亦傾向認為控股權是需要付出代價而獲得的。在審訊尚未有結果前，企業與股東達成庭外和解，不過仍然需要法院的確認。此外，和解協議也涉及非常多而且非常繁復的操作建議，當中包括Ｃ股股東在一年后可獲企業賠償與Ａ股的差價，董事會在未來三年若要審議任何發行超過１，０００萬股Ｃ股的建議時，企業的獨立董事必須全面考慮相關發行計劃對Ａ股股東及企業的影響。同時，若兩名創始人在未來的Ｂ股持股量低過１５％的時后，必須要考慮讓Ｃ股轉換成Ａ股等等安排。
和解雖然看似達成，但是一個這么繁復的操作是否提供了一個更好的企業管治環境呢？Ｃ股的計劃順利執行，企業股東層由二級制變成更為繁復的三級制，未來更將有股東沒有投票權。或許谷歌在２００４年上市時，沒有投資者會預料到這種情況會在十年后會出現。
赴美上市康莊大道？
針對政策放與不放？在任何時空點都會有不同的看法和觀點。谷歌股權采取三級制，也不能說企業不是好企業，的確不少谷歌的長線投資者，均獲得豐厚的回報。此外，畢竟股權分配也是公開的信息，股東可以選擇Ｃ股、也可以在二級市場選擇Ａ股或Ｂ股。只是在日后，企業家會否利用這種特殊的控制權，加入“損人利己”的條款，這就不得而知了。最后，當企業創始人百年歸老后，接班人若不能做到高瞻遠矚，企業創意不再之時，股東卻無從介入，或許這正是投資市場需要擔憂的事情了。
放棄中國的國際市場，赴美上市是否能展開康莊大道？這也很難說，美國監管機構對中國企業盯得頗緊，并不友善，當地又存在集體訴訟制度，對中國企業而言，一切猶如計時炸彈，絕對不可以不防。 |
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